L’esplosione della crisi del debito sovrano europeo (anche detta crisi finanziaria 2.0) solleva sfide fondamentali per la banca centrale europea, che negli ultimi mesi ha acquistato sul mercato titoli di debito emessi dai paesi dell’eurozona fino a raggiungere uno stock di oltre 160 EUR miliardi, nel tentativo di sostenerne i livelli di prezzo.

L’operazione ha avuto, tra i vari effetti, anche quello di aumentare la moneta in circolazione, ma il punto è che qualche economista, come ad esempio Brendan Brown (capo economista della sede londinese della banca nipponica Mitsubishi UFJ, autore del celebre saggio “Euro Crash”), si è posto il problema di un’eventuale insolvenza tecnica della Bce.

Nel caso di specie non ci sarà mai una formale dichiarazione di insolvenza. L’ipotesi presa in considerazione da Brown si realizza quando il valore di mercato degli attivi iscritti in bilancio dell’autorità centrale scende al di sotto del totale delle passività e del patrimonio netto (capitale e riserve). E’ il caso classico dello sbilancio patrimoniale sulla base dei valori di mercato. Gli attivi di Bce includono una gran quantità di bond emessi dai paesi con la finanza pubblica in dissesto (Portogallo, Grecia, Irlanda, Spagna e Italia), acquistati sul mercato secondario o depositati in garanzia dalle banche nelle operazioni di rifinanziamento.

I criteri contabili richiedono che le diminuzioni significative e permanenti del valore delle attività (è sicuramente il caso dei bond greci) siamo immediatamente rilevate tramite la svalutazione.

Ad esempio, sostiene Brown, una svalutazione del 50% del valore di mercato (il c.d. haircut) dei titoli greci potrebbe già portare la Bce all’insolvenza. La stima è persino conservativa, perché le banche francesi, ad esempio, nel conto economico del terzo trimestre 2011 hanno svalutato del 60% la carta greca che hanno in portafoglio, originando una perdita che si è riflettuta nel conto economico. E se a ciò aggiungessimo un eventuale “taglio di capelli” del debito sovrano di Portogallo, Irlanda, Spagna e Italia?

Già oggi, del resto, una banca che vuole rifinanziarsi presso la Bce dando in garanzia titoli pubblici dei paesi finanziariamente a rischio si vede applicato l’ haircut: per avere liquidità pari a 50, la banca X deve depositare in garanzia titoli (quelli che nel gergo tecnico sono definiti “collateral”) per 100 o 120.

Immaginiamo che a partire da domani i bond greci iscritti nell’attivo patrimoniale di Bce valgano zero. Cosa cambia? Cambiano tante cose, ma proviamo a soffermarci su un aspetto: prima o poi andrebbe sterilizzata la base monetaria (la moneta ad alto potenziale, quella utilizzabile dalle banche per costituire la riserva obbligatoria presso Bce) che è aumentata non poco con l’acquisto dei bond “distressed” da parte della Bce. Non è irragionevole attendersi che in una crisi di tale portata si cerchi di rinviare tale operazione il più a lungo possibile, specialmente se l’Europa sta affrontando condizioni economiche sfavorevoli (stretta creditizia, stagnazione dell’economia, disoccupazione). Ma fino a quando?

Sterilizzare la base monetaria è importante per controllare le spinte inflazionistiche che emergono quando si stampa tanta moneta a fronte di titoli che valgono come carta straccia. La sterilizzazione più banale è quella compiuta a mercato aperto, con la Bundesbank, ad esempio, che vende titoli di debito pubblico tedesco, quindi debito di “alta qualità”, per far diminuire il circolante, provando a mantenere il controllo della base monetaria. Basterà questo? Qualcuno potrebbe svegliarsi e dire (lo hanno già fatto): perché non piazzare sul mercato gli Eurobond? Così, con una sola operazione sarebbe possibile finanziare debito sovrano a tassi contenuti e ridurre la base monetaria. Legittimando, di fatto e di diritto, l’azzardo morale dei governi spendaccioni e dei sistemi politici inefficienti.

Altra modalità di sterilizzazione è teoricamente quella del rialzo del tasso d’interesse, ma il Governatore Mario Draghi lo appena ridotto e l’opzione oggi è considerata impraticabile. Si potrebbe agire sul fronte delle riserve di Bce, ma anche in questo caso l’effetto compensativo della variazione della base monetaria sarebbe provvisorio.

Come prima sottolineato, oggi sono in pochi a porsi il problema dell’inflazione e del rischio di nuove bolle speculative ad esso collegato. Ma fino a quando? E – soprattutto – quando si deciderà di agire, quali saranno gli effetti sui contribuenti, anche quelli dei paesi finanziariamente più solidi? Ron Paul, candidato repubblicano alle elezioni presidenziali del 2012 negli Usa, dice che restituire carta deprezzata ai risparmiatori è “disonesto, incostituzionale, immorale”. Noi ci limitiamo a sottolineare che quest’ultimo è un tema di grandissima rilevanza politica, economica e sociale. E come tale, non vogliamo ignorarlo. 

Pierpaolo Renella

 

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Articolo postato il 10/11/2011 - Aggiungi il permalink ai segnalibri.

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